Co to jest odwrócona krzywa dochodowości?
- Szczegóły
22 sierpnia, nagłówki serwisów informacyjnych na całym świecie obiegła wiadomość: „Amerykańska krzywa rentowności odwróciła się”. Zacznijmy od wyjaśnienia, czym jest odwrócona krzywa rentowności.
Normalna krzywa rentowności, występująca przez większość czasu, to sytuacja, w której krótkoterminowe obligacje mają niższe rentowności niż długoterminowe. Inwestorzy wymagają wyższej dochodowości na obligacjach o dłuższym terminie zapadalności, które wiążą się z większym ryzykiem i wrażliwością na zmiany stóp procentowych. Zazwyczaj, aby określić nachylenie krzywej, od rentowności 10-letnich obligacji odejmujemy rentowności 2-letnich obligacji skarbowych i w związku z tym przeważnie wyliczony w ten sposób wskaźnik przyjmuje wartości dodatnie. Jednak nie zawsze.
Są rzadkie momenty, gdy różnica między rentownościami 10-latek i 2 latek jest ujemna. Wówczas właśnie mówimy o odwróconej krzywej rentowności. W ubiegłym tygodniu po raz pierwszy od 11 lat pojawiło się odwrócenie krzywej rentowności obligacji amerykańskich 2-letnich i 10-letnich. Rynki przestraszyły się tego, że nastąpiło odwrócenie krzywej rentowności obligacji amerykańskich 2-letnich i 10-letnich.
Definicje i podstawy
Najpierw trzeba zdefiniować rentowność obligacji. Nie mamy na myśli stopy zwrotu ani zysku inwestora z tytułu posiadania obligacji w swoim portfelu. Mamy na myśli rentowność do terminu zapadalności (yield to maturity - YTM). Określa ona, z zastrzeżeniem pewnych warunków, jaki średni roczny zwrot (p.a.) inwestor otrzyma, jeśli utrzyma obligacje do terminu zapadalności. Oczywiście w tych samych warunkach im wyższa jest rentowność do terminu zapadalności, tym bardziej atrakcyjna jest obligacja dla inwestorów.
Możemy również dodać, że związek między rentownością obligacji a jej ceną rynkową jest odwrotny czyli jeśli cena obligacji wzrośnie, jej rentowność spadnie i odwrotnie. Następnie należy zdefiniować krzywą rentowności. Krzywa rentowności przedstawia graficznie związek między terminem zapadalności obligacji a jej rentownością.
Przeczytaj także: Sterowniki i usterki ASUS K52J
Krzywa rentowności obligacji Skarbu Państwa składa się ze stóp zwrotu o poszczególnych terminach zapadalności. Do skonstruowania krzywej używa się standardowych terminów zapadalności obligacji: 1 rok, 2, 5, 10, 20 lat. W celu stworzenia krzywej, która będzie reprezentować również krótkoterminowe stopy procentowe dodać można obligacje o terminach zapadalności 3M i 6M. Wówczas otrzymamy jednorodną krzywą.
Obligacje o terminach zapadalności krótszych niż 1 rok charakteryzują się niską płynnością, dlatego można je zastąpić stopami procentowymi WIBOR z rynku pieniężnego. Oprócz krzywej skonstruowanej w oparciu o obligacje Skarbu Państwa można tworzyć krzywe z innych instrumentów, np.
W praktyce na rynku mamy do czynienia z ciągle zmieniającymi się stopami procentowymi. W ślad za zmianami stóp procentowych na rynku zmienia się kształt krzywej rentowności. Poziom rynkowych stóp procentowych odzwierciedla oczekiwania rynku, co do zwrotu z inwestycji na dany termin zapadalności z uwzględnieniem premii za ryzyko. Oczekiwania te są rezultatem aktualnych procesów zachodzących w makroekonomii oraz wydarzeń na rynkach kapitałowym i pieniężnym.
Rodzaje krzywej rentowności
Warto dodać, że istnieją tak naprawdę 4 rodzaje krzywej rentowności. Oprócz „normalnej” oraz odwróconej, są jeszcze płaska i stroma.
- Krzywa rentowności normalna: Zazwyczaj stopy procentowe długoterminowe są wyższe niż krótkoterminowe, ponieważ inwestorzy oczekują wyższych stóp zwrotu z inwestycji o dłuższym terminie zapadalności. Dlatego taka krzywa ma pozytywny kształt i nazywana jest krzywą normalną.
- Krzywa rentowności odwrócona: Krzywa odwrócona zwana także krzywą negatywną występuje wtedy, gdy krótkoterminowe stopy procentowe są wyższe od długoterminowych. Krótkie stopy procentowe są wyżej niż długoterminowe przeważnie w niestabilnych warunkach finansowych na rynku wtedy, gdy występują problemy z płynnością rynku pieniężnego. Krzywa rentowności odwrócona może również wskazywać, że rynek oczekuje spadku podstawowych stóp procentowych banku centralnego w najbliższym czasie.
- Krzywa rentowności płaska: Taki kształt krzywej oznacza, że zarówno krótkoterminowe jak i długoterminowe stopy procentowe są na tym samym poziomie. Może to świadczyć o tym, że inwestorzy są niezdecydowani, co do kierunku zmian poziomu stóp procentowych w przyszłości. Zazwyczaj taka krzywa formułuje się w stabilnych warunkach ekonomicznych i finansowych. Krzywa płaska oznacza rosnącą niepewność.
- Krzywa rentowności stroma: Stroma krzywa rentowności pojawia się gdy rentowności obligacji 5-letnich i 10-letnich znacznie przekraczają rentowności 2-latek. To świadczy o tym, iż rynek przewiduje wysokie tempo wzrostu gospodarczego i nie chce zamrażać kapitału, bo po prostu woli ryzykować. Kiedy krzywa rentowności „stromi się” jest to właściwie „zielone światło” do inwestowania w ryzykowne aktywa.
Jak już wyjaśniliśmy, normalna oznacza, że warto po prostu spokojnie inwestować w klasyczny sposób, nie unikając akcji. Odwrócona krzywa oznacza włączenie się (lub taką możliwość) trybu „risk-off” na rynkach, czyli zachęca do kupowania obligacji i bonów skarbowych.
Przeczytaj także: Zastosowanie wężyków do filtra osmozy
Znaczenie odwróconej krzywej rentowności
Zdaniem oddziału Rezerwy Federalnej z Cleveland, moment odwrócenia się krzywej rentowności amerykańskich 2-letnich i 10-letnich jest najlepszym rynkowym wskaźnikiem wyprzedzającym recesję w gospodarce USA. Gdy dochodzi do tego zjawiska, szanse na recesję w Stanach Zjednoczonych rosną znacząco.
Odwrócenie krzywej rentowności obligacji amerykańskich 2-letnich i 10-letnich zwiększa więc prawdopodobieństwo recesji. Obecnie wynosi około 35-40% na rok 2020. To, co powinno jednak interesować inwestorów, to fakt, że to zjawisko niekoniecznie oznacza krach czy bessę na giełdzie. Historia pokazuje, że S&P500 zazwyczaj w rok po odwróceniu się krzywej rentowności był średnio o 14% wyżej, a w 3 lata po tym zdarzeniu o 16,4% wyżej.
Poza tym, jeśli wziąć pod uwagę recesje w USA od 1956 roku, to zaczynały się one zazwyczaj około 15 miesięcy po odwróceniu się krzywej - wynika z badania przeprowadzonego przez analityków Bank of America Merrill Lynch. Badania rynku finansowego w USA pokazują, że po odwróceniu krzywej dochodowości rynki akcji osiągają swój szczyt średnio około 18 miesięcy.
Wygląda więc na to, że rynki mogą mieć jeszcze kilka względnie korzystnych kwartałów z przyzwoitą aprecjacją. Dalsze badania wykazały, że odwrócenie krzywej dochodowości wskazuje na zwiększone ryzyko recesji gospodarczej w następnym okresie. Należy jednak dodać, że w przeszłości krzywa dochodowości w USA generowała wiele niedokładnych sygnałów recesji, które ostatecznie się nie spełniły.
Powiedzmy sobie także otwarcie - ekonomiści ogólnie mają problem z prognozowaniem recesji i słabo im to wychodzi. Trzeba jednak przyznać, że prawdopodobieństwo wystąpienia recesji jest dzisiaj o wiele wyższe niż na początku roku, a coraz więcej różnych wskaźników sugeruje nadchodzące przynajmniej silne spowolnienie gospodarcze.
Przeczytaj także: Odwrócona osmoza: Twój przewodnik
Krzywa rentowności a kryptowaluty
To pytanie z cyklu: czy recesja byłaby dobra dla cyfrowych aktywów. Zakładając, że odwrócenie krzywej faktycznie i tym razem zapowiedziało recesję, ta może wystąpić już w 2025 r. i przerwać cykl wzrostowy, który może nas czekać. Zakładając, że cykliczność bitcoina nadal obowiązuje (wszystko na to wskazuje), przed nami ok. rok wzrostów. Tyle że może zostać przerwany jakimś czarnym łabędziem lub właśnie czymś, czego już się spodziewamy: wybuchem wojny pomiędzy USA a Chinami czy właśnie recesją.
Wtedy inwestorzy zaczną uciekać z rynku ryzykownych aktywów, a tym samym kapitał odpłynie od kryptowalut. Z drugiej strony, wystąpienie odwrócenia krzywej będzie skłaniać Fed do dalszego i regularnego cięcia stóp procentowych. To trwa od wrześniowego posiedzenia i wiele będzie wskazywało na to, że kolejny jego etap zobaczymy już w tym tygodniu.
Historia i przykłady
Historycznie rzecz biorąc, odwrócenie krzywej rentowności często wyprzedzało recesje o 6 do 24 miesięcy. Było tak przed kryzysem finansowym w 2008 roku, gdy krzywa odwróciła się w połowie 2006 roku, a recesja zaczęła się w grudniu 2007 roku. Podobnie, krótkotrwała inwersja w sierpniu 2019 roku poprzedziła krótką recesję w 2020 roku spowodowaną pandemią COVID-19, choć ta była trudna do przewidzenia.
Po raz pierwszy odwrócona krzywa rentowności pojawiła się we wrześniu 1978 roku. Na rynku od 1978 roku do grudnia 1980 była spora zmienność, ale utrzymał się trend wzrostowy. Rynek zignorował recesję z 1980 roku i wszedł w większy trend spadkowy, gdy pojawiła się większa recesja pomiędzy lipcem 1981 i październikiem 1982.
W okresie od lipca 2022 roku do sierpnia 2024 r. w USA też ostatecznie wyrysowała się odwrócona krzywa rentowności. Na wykresie widać było ją we wrześniu 2024 r., co musiało być kropką nad "i" w polityce Fedu - bank centralny w obawie przed recesją zaczął obniżać stopy procentowe.
Spójrzmy więc, jak może wyglądać prognozowanie oparte wyłącznie na tym jednym wskaźniku. Dziś we wrześniu 2025 roku mija już 39 miesiąc od czasu odwrócenia krzywej w 2022 roku i 13 miesiąc od kiedy ta krzywa wróciła na właściwe tory.
Wnioski
Krzywa rentowności to po prostu wykres pokazujący, jakie są rentowności obligacji w zależności od tego, na jak długo pożyczysz pieniądze. Nachylenie krzywej jest kluczowe: stroma sugeruje optymizm i premię za ryzyko czasu, płaska sygnalizuje niepewność, a odwrócona - że coś w gospodarce zaczyna hamować.
Krzywa rentowności jest wskaźnikiem i narzędziem do oceny oczekiwań inwestorów dotyczących przyszłości gospodarki oraz stóp procentowych. Jej normalny kształt sugeruje stabilność i optymizm, natomiast odwrócona krzywa może sygnalizować potencjalne trudności ekonomiczne, choć nie jest to pewnik.
Puenta jest prosta: krzywa rentowności to jeden z sygnałów, ale nie wyrok. Sama w sobie nie przesądza o recesji ani jej nie zapowiada. Tak, rentowności obligacji mają ogromny wpływ na rynek akcji, bo de facto wyznaczają koszt kapitału i punkt odniesienia dla wszystkich wycen.
tags: #odwrócona #krzywa #dochodowości #co #to #jest
